固定资产投资走低,塔机租赁兴起。在固定资产投资放缓的大背景下,大量工程机械企业盈利持续恶化。为了缓解自身营运现金流的压力,大量的下游用户对工程机械设备的使用需求由购买转为租赁,这为工程机械设备租赁商提供了前所未有的发展机遇。在固定资产投资总量依然巨大的基础上,塔机市场的新机供应量今年开始收窄,例如中联重科的塔机销售额在上半年下降了近40%,全年销售目标不断下调。因此,从供需两端考虑,我们认为在逆经济周期的情况下塔机的租赁商有望获得快速成长的机会;

并购庞源租赁,抢占塔机租赁市场的桥头堡。8月公司完成了对庞源租赁和天成机械100%股权的收购,其中庞源租赁是全球最大的塔机设备租赁服务提供商(以t*m计算)。根据我们的测算,目前的塔机租赁市场大约有45万台存量塔机设备,其中约30%自用,70%租赁。庞源近年的塔机租赁费用大约在每月5.34万元,利用率在64.2%。借鉴成熟市场,行业领头羊的设备利用率明显高于行业平均,自用设备利用率又比租赁设备利用率低,由此我们测算行业自用设备的利用率为40%,租赁设备利用率为58%,从而得出塔机租赁行业每年的市场空间为约751亿元,庞源的市场份额占约1.1%,还有极大的增长空间;

完善产业链整合,协同效应高。我们认为公司整合庞源、天成后将发挥极大的协同效应:1)通过国企和上市公司的背景帮助庞源租赁降低融资成本;2)三者之间存在上下游关系,可以互相采购产品,并且可以整合客户资源;3)以塔机为主的工程租赁服务有望成为公司未来发展的战略方向,目前塔机租赁市场较分散,还没有具备融资平台优势的企业。庞源的市场份额超过2-5名的市场份额总和,借助公司平台,庞源有望快速扩大市场份额;

海外可比公司,6年股价翻48倍展现并购潜力。与庞源租赁业务非常类似的美国上市公司联合租赁(UnitedRentals)同样崛起于美国金融危机,在固定资产投资增速转负的大背景,其客户租赁需求增加,并且联合租赁通过一系列的并购扩大了市场份额(2008-2014年每年基本都有一个大并购),其股价从2009年中的2.52美元到2014年中最高的119.83美元,上涨近48倍;

首次覆盖目标价13.25元,买入评级。考虑到庞源未来业务存在快速扩张的可能,以及庞源、天成、建机三者之间的潜在协同效应,我们给出目标价13.25元,对应2016年40倍PE,2016-17摊薄EPS分别为0.33元,0.43元;

风险提示。租赁业务推进不及预期,协同效应未完全体现,市场风险。

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