与市场普遍观点不同，我们通过一个分布滞后回归模型测算了工程机械行业公司未来ROE的波动区间，并以此为基础通过合理条件下P/B=ROE/Ke估算了各公司PB。结果表明部分领先企业股价已具备了较为充分的安全边际，维持对中联重科、柳工及山推股份的增持评级。

    与基于历史数据的简单统计分析相比，我们的结论在以下两方面更具合理性：

    （1）我们在ROE与FAI增速、PPI之间建立了具有统计显著性的相关关系，能够估算不同固定资产投资及成本变动条件下的企业ROE水平，因而具有更好的外推性；

    （2）包含了对不同企业内生绩效差异的考虑，从而避免了单纯计算重置成本的局限。

    ROESA=36.79+0.86ROESA(-1)+0.40DFAI(+1)-0.33PPI(-1)是我们最终确定的模型，其中ROESA是经季节调整后的净资产收益率，DFAI是固定资产投资增速的一阶差分。模型整体具有统计显著性且各相关系数的符号均具有合乎逻辑的经济含义，因此我们相信模型是有效的。

    基于上述模型我们估算了5家重点跟踪工程机械公司未来的ROE及PB，结果表明中联重科、柳工及山推股份当前价格对应PB已逐渐具有安全边际，而三一重工、安徽合力则偏高。

    此外，我们相信工程机械已成为机械行业中盈利增长最富弹性的子行业。因此，宏观经济层面出现的积极变化将能迅速体现为企业盈利的改善。我们对未来固定资产投资增速予了偏于保守的预测，但同样相信08Q4后的行业运行环境存在改善的可能。

    当然，基于数理统计的分析结论与企业基本面实际尚存在一定差异，我们推测较小的样本容量、偏少的自变量数量等均有可能是造成这种偏差的原因，这需要持续的修正并结合对公司基本面的判断。

 

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